三季度国内经济边际转弱，7、8 月内外需共振回落影响下，复苏动能明显放缓。展望四季度，由于新增私人信贷需求已经有转弱迹象，去年 9 月开始的财政支出高基数和预算内四季度财政同比的发力空间收窄，意味如果政策维持当前力度，社融和整体宏观流动性会在 9 月出现拐点，与此同时作为今年经济重要支撑的出口，10-12 月会面临基数抬升的影响，叠加关税不确定性扰动，四季度可能承压。
尽管经济压力有所加大，但流动性宽松和长期宏观叙事变化仍是主导市场的主要矛盾，叠加 9 月以来震荡消化积蓄动能，四季度市场或迎来新一轮的中枢抬升。
A 股牛熊周期方面，6 月以来市场上涨的节奏非常流畅，“牛市论”也被大多数投资者认同。但我们大家都认为，目前的市场暂时不能定义为全面性牛市，全面性牛市依托经济基本面的支撑（从历史经验看，A 股历轮牛市除 14 15 年外无不如此，而即便是 14 15 年也受到并购重组带来的业绩增长驱动）。从一致预期来看，2025 年沪深 300 指数 EPS预期增速仅为 4.5%。当前市场整体的业绩驱动尚不明显。相对来说，明年来自基本面的支撑将更为有力，2026 年沪深 300 指数 EPS 预期增速逼近两位数，尤其是上半年中美周期共振，或带来市场进一步的上行。
资金方面，今年保险资金仍在大幅流入，尤其是今年上半年，保险和散户游资成为市场增量资金主力，带动市场再次呈现红利（主要是银行）+小微盘的哑铃型风格。险资大幅流入背后，一种原因是监管也持续推动险资加大权益配置，另一方面更重要的是保费高增叠加利率下行和资产荒，带动险资被动流入。以公募、私募、大户为主的偏机构风格资金正在成为近期增量主力，带动市场审美转向产业趋势和景气。6 月以来，散户新增开户数相较年初科技行情和去年“924”行情增长相对偏缓，但机构新增开户数持续攀升至历史高位，基本恢复至 2021 年的高位水平。往后看，随着资产端与负债端的正反馈逐步形成，机构资金有望进一步流入。
风格方面，6 月以来以 TMT 为代表的科学技术板块大面积上涨，交易拥挤度也显著抬升，近期尽管仍是市场重要主线方向，但波动明显放大。流动性和风险偏好驱动的市场中，市场资金开始向着新能源、机器人等风格相似的成长方向做扩散。另一方面，经历 9 月以来一段时间的震荡、消化后，也有很多如创新药、新消费等前期强势的板块拥挤度回落至中等或偏低的位置，市场整体的拥挤度压力已显著缓解，为后续的新一轮上行蓄势。往后看，随着机构资金逐步成为市场主导，市场审美有望继续以产业趋势和景气为核心，机构超配比例居前的 TMT、医药、电力设备、军工、有色等也将继续成为本轮行情主线
展望 2025 年四季度，宏观利率进一步上行的空间已经不大。当前债市的压制因素主要在于宏观叙事改变，股市情绪向好，叠加公募新规正式稿待发布，市场对潜在赎回的担忧仍存。支撑因素则在于，基本面仍偏弱，四季度同比由于高基数而弱化，融资需求维持低位，但提防政策性金融、提防产业基金撬动作用。且央行持续积极呵护资金面，重启国债买卖操作的预期升温。经过前期调整，当前债市票息价值和利差等小幅修复，总体处于赔率略改善、胜率不高的阶段。因此短期建议“歇歇脚”，但仍偏防守、浅尝波段机会，待十月底后（供给淡季、情绪拐点及消费高基数效应显现）再布局反攻。
再往后，中长期基本面依然是债市根基，宏观叙事改变后债市本就有重估压力。行业生态正在出现深刻变革，叠加十五五可能带来的宏观动能变化、大类资产比价效应，债市面临的环境略偏不利。当然人口、增长中枢、债务约束等决定了再通胀仍需观察，即便调整空间也有限。由于机构行为可能比今年更复杂，比如银行对长债的承接力、债基赎回压力、理财缺少平滑机制，明年债市波动甚至大于今年。
港股方面：展望四季度，尽管宏观基本面转弱、港股市场整体或偏高位震荡，但宏观流动性出现拐点、微观流动性依然活跃的环境下，港股的结构性机会依然丰富，尤其是以港股互联网为代表的港股科技具备较大补涨空间往后看，出于企业出海展业及吸引外资投资的原因，仍将有大批量优质企业集中赴港上市，而这也将丰富港股市场的投资结构（如高端制造板块），吸引更多海外及南向资金进场。
综上，2025 年四季度对港股的配置观点维持为超配。在港股各类板块风格中，建议关注：（1）受益 AI 产业催化的科技巨头企业，尤其是互联网板块；（2）创新+医保+出海催化的创新药板块；（3）技术进步和迭代催生的消费新方向；（4）优质的高股息资产仍是资产配置的压舱石，关注银行、电信、公用事业板块，包括部分优质的香港本地高股息地产股。
美股方面：今年以来美股由于估值偏高市场波动显著增大，但好在科技龙头超预期业绩提供了盈利上的支撑。展望 2025 年四季度，综合流动性、估值与盈利，建议低配美股。
原油：在经历关税战、地缘冲突等因素导致价格大幅度波动的二季度后，三季度随着地缘冲突边际缓和、关税谈判推进，原油价格整体窄幅震荡，布伦特原油价格持续处在 65 70 美元/桶区间。年内美欧经济整体仍是下行，叠加地缘局势扰动，欧美暂未对俄罗斯实施新的制裁，原油供给担忧减弱，OPEC 供给增加叠加需求偏弱，预计 2025 年四季度原油价格或将延续震荡偏弱态势。
黄金：黄金在过去三年中持续表现优秀。过去三年地缘冲突不断加剧，美国联邦债务问题日渐恶化，美元信用面临重重考验。在此影响下，全球央行，尤其是发展中国家央行大幅度增加了黄金购买，用以对冲去美元化风险或直接推动本国货币独立性提高。黄金市场同样热情高涨。而在特朗普上台并大力推行孤立主义政策后，加剧了全球对去美元化的担忧；叠加近期俄乌和谈基本上没有进展，中东地缘冲突反复扰动，金价再上新台阶。短期内美联储降息带动金价走高后或转为震荡，中长期配置价值仍然非常突出。
回顾 2025 年三季度市场，在全球经济复苏偏弱、货币政策分化的大背景下，中国金融市场展现出独特的韧性与活力。A 股市场在 7-8 月强势反弹，9 月以来市场风险偏好有所回落，估值转为震荡；截至 9 月 19 日，金融、周期、消费、制造及科技五个板块均录得正收益。板块表现分化显著，科学技术板块在 AI 算力与半导体需求推动下表现强势；制造板块呈高端化、智能化趋势，景气扩散；相比之下，消费、金融及周期板块则因内需复苏缓慢等因素涨幅相对落后。
展望 2025 年四季度市场，A 股板块预计将延续结构性分化行情。具体来看：
1） 科学技术板块：AI 和半导体链周期和国产替代的逻辑依然稳固，发展新质生产力是长期国家战略，相关产业政策的支持力度有望持续加大；
2） 制造板块：高端制造和产业升级是长期方向，技术壁垒高、出海能力强、与科技主线关联度高的领域景气度持续，但部分中游制造环节可能面临原材料价格和产能压力；
3） 周期板块：“反内卷”政策有望改善钢铁、煤炭等传统行业的供给格局，对价格形成支撑，总的来看板块表现依赖大宗商品的价值和国内稳增长政策力度；
4） 消费板块：核心催化剂在于居民收入预期的改善和更具实质性的需求侧刺激政策，若四季度有大规模消费刺激政策出台，可能带来阶段性反弹机会，需关注就业与居民收入数据的改善信号；
5） 金融板块：宏观贝塔偏弱，板块内部虽有分化，但整体缺乏上行催化剂，等待政策进一步发力。
结合来看，当前市场正处于政策托底与经济弱复苏的博弈阶段，流动性环境保持宽松，实体需求仍有待恢复。基于各板块驱动逻辑的差异化和市场轮动加速的判断，第四季度 A 股市场板块投资建议维持周期、消费、制造三大板块平配，超配科技，低配金融；在保持组合均衡性的同时密切跟踪政策窗口期可能带来的板块切换机会。
从过去 1 年风险收益分布的散点分析中能够正常的看到，部分中高风险 FOF 产品能够在获取相对沪深 300、中证 500 指数更为优异的超额收益的同时，保持较低的风险。
收益方面，权益市场的修复为 FOF 提供了丰富的底层基金选择空间，基金经理能灵活布局不同板块，捕捉市场轮动带来的机会。回撤和波动方面，相比于单一指数，中高风险 FOF 产品在风险控制方面也体现了较为显著的优势，通过跨市场、跨风格和跨资产类别的多元配置，大大降低了单一市场波动对投资组合的冲击。总的来看，在当前市场结构性行情下，FOF 能更好地分享权益市场上涨红利，同时大大降低投资风险。
FOF 最核心的优势之一在于其“双重分散投资”带来的卓越风险控制能力。它不仅将资金分散投资于多只底层基金，还能够最终靠在不同资产、不同策略之间进行配置，有效平滑单一资产或单一策略的波动。无论是偏股混合型、平衡混合型还是偏债混合型 FOF，其指数在过去一段时间的最大回撤和年化波动率，均明显低于同类型的普通基金指数。以偏股混合型组合为例，万得偏股混合型 FOF 指数在 2025 年以来的最大回撤为 10.92%，远低于偏股混合型基金指数的 13.78%，直观证明了资产配置在风险管理上的有效性。
相比于单一基金指数的表现，FOF 产品能够在实现同等甚至更高收益的前提下，将市场波动带来的潜在风险降至更低水平。这种出色的回撤控制能力，使得 FOF 产品尤其适合追求稳健收益、风险偏好相比来说较低的投资者。在未来市场发展的潜力不明朗、波动可能加剧的环境下，FOF“稳定器”作用愈发重要。
近年来，公募 FOF 的投资策略正在发生深刻演进，从传统的股债配置，向真正涵盖全球市场和另类资产的“真”多元配置迈进，通过实质性的持仓结构调整，实现对商品、QDII 及 REITs 等低相关性资产的有效配置。
FOF 在多元化配置上的实践，正从“虚名”走向“实至”。从 2025 年半年报披露持仓来看,被动投资已在公募 FOF中大范围铺开，股票指数和债券指数基金的持有占比均大幅度的提高至超过 88%、63%；公募 FOF 对 QDII 基金的配置呈持续增加态势；在全球地理政治学风险和宏观不确定性加大的背景下，黄金等避险资产的配置价值凸显；REITs 以其稳定的现金流和与股债的低相关性，为 FOF 提供了新的收益和风险管理工具。
投资有风险，投资需谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其基本功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等可提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。
您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并依据自己的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素最大限度地考虑自身的风险承担接受的能力，在懂产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。根据有关法律和法规，基金管理人鹏华基金管理有限公司和本基金相关销售机构做出如下风险揭示：一、依据投资对象的不同,基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金、商品基金等不一样，您投资不一样的基金将获得不同的收益预期，也将承担的风险也越大。二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个开放日基金的净赎回申请超过基金总份额的特殊的比例（开放式基金为百分之十，定期开放基金为百分之二十，中国证监会规定的特殊产品除外）时，您将可能没办法及时赎回申请的全部基金份额，或您赎回的款项可能延缓支付。三、您应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资者进行长期投资、平均投资所需成本的一种简单易行的投资方式，但并不能规避基金投资所固有的风险，不能确保投资者获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。四、特殊类型产品风险揭示：1. 如果您购买的产品为养老目标基金，产品“养老”的名称不代表收益保障或其他任何形式的收益承诺，产品不保本，有几率发生亏损。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认懂产品特征。2. 如果您购买的产品为货币市场基金，购买货币市场基金并不等于将资金作为存款存放在银行或者存款类金融机构，基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解货币市场基金的特定风险。3. 如果您购买的产品为基金中基金，产品主要投资公开募集证券投资基金，具有与标的基金相似的风险收益特征，如果产品采用绝对收益策略且采用绝对收益的业绩比较基准，基金的业绩比较基准是基金投资力争实现的收益目标，并不代表基金一定实现该业绩比较基准收益。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认懂产品特征。4. 如果您购买的产品为管理人中管理基金，基金管理人将基金资产划分为两个及以上资产单元，委托两个及以上第三方资产管理机构担任投资顾问，为特定资产单元提供投资建议,则投资该产品需承担委托投资顾问方式带来的特定风险，例如投资顾问不按照约定提供投资建议的风险，投资顾问不再符合聘请条件需要变更的风险等。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认懂产品特征。5. 如果您购买的产品为指数型基金，产品被动跟踪标的指数，则需承担指数化投资的特定风险，包括标的指数回报与股票市场平均回报偏离的风险、标的指数波动的风险、基金投资组合回报与标的指数回报偏离的风险、标的指数变更的风险等。如果您购买的指数基金为指数增强型基金，基金可实施指数增强投资策略，即在被动跟踪指数的基础上来优化调整，以期获得超越指数的投资回报，但指数增强策略的实施结果任旧存在一定的不确定性，其投资收益率可能高于指数收益率但也有一定的可能低于指数收益率。如果您购买的产品为交易型开放式指数基金，除需承担上述指数型基金的特定风险以外，还可能面临基金份额证券交易市场交易价格折溢价的风险、基金份额参考净值（IOPV）决策和IOPV计算错误的风险、基金退市风险，投资者申购、赎回失败风险、基金份额赎回对价的变现风险、第三方服务机构风险等。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解指数化投资的特定风险。6.如果您购买的产品投资于境外证券，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，基金还面临汇率风险等境外证券市场投资所面临的特别投资风险。如果您购买的产品通过内地与香港股票相互连通机制（“港股通机制”）投资于香港市场股票，还会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度和交易规则等差异带来的特有风险，包括港股市场股价波动较大的风险（港股市场实行T+0回转交易，且对个股不设涨跌幅限制，可能加剧股价波动）、港股通机制下交易日不连贯可能带来的风险（内地开市香港休市时，港股通异常交易，港股不能及时卖出，可能带来一定的流动性风险）等。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解投资境外证券市场投资的特定风险。7. 如果您购买的产品以定期开放方式运作，或者封闭运作一段期间后转为开放式运作，或者基金合同约定了基金份额最短持有期限，且在封闭期或最短持有期内不上市交易，则在封闭期或者最短持有期限内，您将面临因不能赎回、转换转出或卖出基金份额而出现的流动性约束。请您仔细阅读招募说明书“基金份额的申购与赎回”及“风险揭示”等章节，确认了解基金运作方式引起的流动性约束。8. 如果您购买的产品约定了基金合同自动终止条款，如连续若干个工作日出现基金份额持有人数量不满200人或者基金资产净值低于5000万元情形时，基金管理人应当终止基金合同，无需召开基金份额持有人大，您购买该基金后，可能面临基金合同自动终止风险。请您仔细阅读招募说明书“风险揭示”章节，确认了解基金合同自动终止的特定风险。9. 如果您购买的产品约定了基金暂停运作条款，即出现基金合同约定情形时，基金管理人可以决定暂停基金运作，基金暂停运作期间，经基金管理人与基金托管人协商一致，可以决定终止基金合同，报中国证监会备案并公告，无须召开基金份额持有人大会。则您购买该基金后，可能面临基金暂停运作直至基金合同终止的风险。请您仔细阅读招募说明书“基金合同的生效”与“风险揭示”章节，确认了解基金暂停运作的特定风险。10. 如果您购买的产品是发起式基金，则在基金合同生效日的三年对应日，若基金资产净值低于两亿元，基金合同将自动终止，因此，您购买该基金后，可能面临基金合同自动终止风险。发起式基金是指，基金管理人在募集基金时，使用公司股东资金、公司固有资金、公司高级管理人员或者基金经理等人员资金认购基金的金额不少于一千万块钱，且持有期限不少于三年。请您仔细阅读招募说明书“基金合同的生效”、“风险揭示”章节，确认了解基金合同自动终止的特定风险。五、基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人鹏华基金管理有限公司和本基金相关销售机构提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。六、本基金由基金管理人依照有关法律和法规及约定申请募集，并经中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）许可注册。本基金的基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要已通过中国证监会基金电子披露网站（
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尤其是最近几个月，赖清德那边动作频频，在敏感问题上老爱搞点小动作，像是加强跟外部势力的勾连，调整岛内政策啥的。
